资料来源：公司 2021-2023年审计报告以及未经审计的 2024年 1-3月财务报表，中证鹏评级总监：
?连云港市临港工业发展势头良好，2023年徐圩新区重点项目投产运营带动全市经济迅速增加。连云港市是长三角地
区与环渤海地区的连接纽带，具备港口战略资源和良好的地理区位优势，2023年各项经济指标增速较高，尤其进出
口增幅居江苏省首位。近年化工、冶金、医药等主导产业引领区域工业结构转型升级，其中徐圩新区作为全市石化
产业的承载基地，是国家规划布局的全国七大石化产业基地之一，是带动区域增长的重要动能之一。
? 公司多元化经营成效显著，2023年起公用事业投资业务大幅放量。跟踪期内，尽管公司由连云港市政府下属一级国
企变更为二级国企，但仍定位于连云港市重要的地方产业投资运营主体，已形成以公用事业投资、港口物流、工程
建设、园区配套服务为主的多元化业务体系，在徐圩新区具备很强的业务竞争力。随着园区入驻企业增加以及大型
项目逐步投产，2023年起公用事业投资业务大幅放量，带动公司营收持续提升，未来业务增长空间仍较大。
? 地方政府及控制股权的人在资产注入、债务化解、财政补贴等方面继续为企业来提供有力支持。2023年及 2024年 1季度，
公司获得徐圩新区管理委员会（以下简称“徐圩新区管委会”）拨付的化债资金及专项债资金合计 16.13亿元以及股
东江苏方洋控股有限公司（以下简称“方洋控股”）无偿划拨的部分航道资产 22.45亿元，对公司资本实力增益作用
? 第三方担保仍能有效提升本期债券的安全性。经中证鹏元综合评定，江苏再担保主体信用等级为 AAA，其为本期债
? 项目回款缓慢导致应收账款进一步积聚，投资性房地产价值波动风险犹存且受限规模较大。公司资产仍主要集中于
自有土地及房产（投资性房地产、固定资产、在建工程）和应收代建工程款，2024年 3月末占资产总额的 75.57%。
由于代建项目回款较为滞后，导致应收账款持续积聚，且账龄进一步延长；投资性房地产增值额较上年明显下滑，
未来价值波动风险犹存，且土地资产仍大规模受限、货币资金充裕度亦会降低，整体资产流动性较弱。
? 债务规模继续攀升，短期偿债指标走弱，且自营项目资本开支仍有较大的增量融资需求。公司总债务规模大且继续
增长，财务杠杆虽有所改善但仍处于偏高水平，截至 2024年 3月末现金短期债务比降至 0.40，同时公司在建自营项
目面临较大的资金缺口，且资金回笼尚存不确定性，未来大额的项目资本预算和债务滚续需求可能继续推升外部融
? 化学品贸易业务缩量致港口物流板块收入明显承压，且利润对公允市价变动依赖仍较高。公司港口物流板块中化学
品贸易收入占比较高，但该业务利润较薄且存在垫资压力，2023年起公司已逐步退出，以致该板块收入规模大幅下
滑，短期内仍存在一定的下降带来的压力；此外，2023年总利润中公允市价变动收益的贡献高达 77%，考虑到近年投资
? 中证鹏元给予公司稳定的信用评级展望。我们大家都认为公司职能定位明确，在未来较长时期内将保持重要的业务地位，
且随着徐圩新区产业加快速度进行发展，公司主要板块业务持续性较好，未来有望持续获得比较大力度的外部支持。
? 根据中证鹏元的评级模型，公司个体信用状况为 aa，反映了在不考虑外部特殊支持的情况下，偿还债务的能力很强，
? 公司是连云港市市属二级国企，系连云港市重要的地方产业投资运营主体，中证鹏元认为在公司面临债务困难时，
连云港市政府提供特殊支持的意愿非常强，大多数表现在公司由连云港市政府对公司的经营战略和业务运营具有强大
的影响力，考虑到徐圩新区是连云港发展石化、新材料行业的重要区域，在连云港市战略地位突出，公司承担上述
区域内的项目建设、公用事业服务及园区运营工作对连云港市发展化工产业作用很大；此外，公司存续债体量较大，
若违约会对连云港市金融生态环境和融资成本产生实质性影响。同时，中证鹏元认为连云港市政府提供支持的能力
极其强，大多数表现为连云港市具备港口战略资源和良好的地理区位优势，近年化工、冶金、医药等主导产业引领区
域工业结构转型升级，徐圩新区作为全国七大石化基地发展的潜在能力较大。2023年区域 GDP大幅度增长 10.2%，经济财政
债券简称 发行规模（亿元） 债券余额（亿元） 上次评级日期 债券到期日期 20连云港专项债
根据监管部门规定及中证鹏元对本次跟踪债券的跟踪评级安排，进行本次定期跟踪评级。
公司于2020年9月7日公开发行8.00亿元公司债券（“20连云港专项债01/20连云01”），募集资金计划6.00亿元用于徐圩新区地下综合管廊一期工程，2.00亿元用于补充运用资金。截至2024年5月22日，“20连云港专项债01/20连云01”募集资金专项账户余额为65.05万元，均系募集资金结息。
2024年3月，为优化区域国有资本布局和国有资产配置，原股东连云港市人民政府（以下简称“连云港市政府”）将公司100%股权无偿划转至方洋控股名下，公司控制股权的人由此变更为方洋控股，实际控制人仍为连云港市政府。跟踪期内，公司注册资本和实际所收资本未发生明显的变化，截至2024年3月末，注册资本和实际所收资本分别为110.00亿元和85.70亿元。
跟踪期内，公司主要营业业务未发生较大变化，仍是连云港市重要的地方产业投资运营主体，主要承担徐圩新区范围内相关配套服务设施的建设、运营和管理工作，业务主要涵盖公用事业投资、港口物流、1
工程建设、园区配套服务四大板块。2023年公司新收购2家子公司并纳入合并范围，2024年1季度一家联营企业因另外的股东将其股权转让给公司而转为公司控股子公司，截至2024年3月末，纳入合并报表范围的一级子公司共13家，详见附录四。
江苏方洋新能源投资有限公司 光伏能源自发电 100.00% 5.58 收购 2024年 1-3月连云港久洋环境科技有限公司 污水处理 51.00% 1.20 联营转控股 资料来源：企业来提供，中证鹏元整理
2024年我们国家的经济取得良好开局，内部结构分化，强化宏观政策逆周期和跨周期调节，继续实施积
公司收购连云港联禾置业 100.00%的股权及江苏方洋新能源投资有限公司 64.94%的股权成本分别为 0.32亿元和 0.11亿
2024年以来，在宏观政策持续发力下，政策效应不断显现，一季度我们国家的经济延续回升向好态势，为全年增长目标的实现打下良好基础。一季度实际 GDP同比增长 5.3%，增速超预期，名义 GDP同比增长4.2%，内部结构分化；城镇调查失业率同比下降，价格水平处在低位；社融和信贷合理增长，加大逆周期调节；财政收支压力仍大，发力偏慢；工业生产和服务业平稳增长，消费持续修复，出口景气度回升，制造业投资表现亮眼，基建投资保持韧性，地产投资仍处谷底。
宏观政策要强化逆周期和跨周期调节，继续实施积极的财政政策和稳健的货币政策，加强政策工具创新和协调配合。货币政策要保持流动性合理充裕，通过降息和降准等方式推动实体经济融资成本稳中有降；在结构上继续发力，加大对重大战略、重点领域和薄弱环节的支持力度；防止资金空转沉淀，畅通货币政策传导机制，提高资金使用效率；央行在证券交易市场开展国债买卖，可当作一种流动性管理方式和货币政策工具储备。积极的财政政策要适度加力、提质增效，将增发国债早日形成实物工作量，加快发行地方政府专项债券，持续推动结构性减税降费。另外，今年开始连续几年发行超长期特别国债，今年发行 1万亿元，用于国家重大战略实施和重点领域安全能力建设，关注后续发行方式和时间。基础设施投资类企业融资监管延续偏紧，分类推进市场化转型，建立同高质量发展相适应的政府债务管理机制，持续落地“一揽子化债方案”。房地产领域加大因城施策力度，激发刚性和改善性住房需求；逐步推动城市房地产融资协调机制落地见效，一视同仁支持房地产企业合理融资需求；重点做好保障性住房、城中村改造、“平急两用”公共基础设施“三大工程”的建设，完善“市场+保障”的住房供应体系，逐步建立房地产行业新发展模式。
当前国内正处在产业转变发展方式与经济转型的关键期，要全力发展新质生产力，牢牢把握高水平发展这个第一个任务。内外部环境依然复杂严峻，欧美经济出现分化，欧洲经济和通胀放缓，美国通胀粘性依然较强，降息推迟，叠加大国博弈和地理政治学冲突等，不确定性和难预料性增加。国内房地产行业依旧处在调整中，有效需求不足和信心偏弱，要逐步激发经营主体活力，增强发展内生动力。综合看来，尽管当前面临不少困难挑战，但许多有利条件和积极因素不断累积，我们国家发展具有坚实基础、诸多优势和巨大潜能，长期向好的趋势不会改变，完全有条件推动经济实现质的有效提升和量的合理增长。
连云港市具备港口战略资源和良好的地理区位优势，以化工、冶金、医药等为主导产业，近年加快推进新旧动能转换和产业升级转型，经济实力整体尚可， 2023年各项经济指标增速较高 区位特征：连云港市作为苏北地区重要的海港城市，自然资源丰富且地理位置优越。连云港市位于江苏省东北部，东临黄海，西与徐州市、宿迁市相连，南部与淮安市和盐城市毗邻，北至西北与山东省日照市、临沂市相邻，是我国重要的海港城市，也是“一带一路”交汇点支点城市，被誉为“新亚欧大陆桥东方桥头堡”。连云港市是苏北地区重要的出海口，依托港口资源和区位优势，已形成以海运、 铁路、公路运输为主，航空、内河、管道等其他运输方式为辅的立体交通体系。2021年国务院印发《国 家综合立体交通网规划纲要》，连云港港被列为全国沿海 27个主要港口之一，并正式确定为国际枢纽 海港。连云港经济腹地位于长江三角洲及长江沿线公里内，是苏北地区 进出口的主要港口，依托经济腹地的持续发展，连云港竞争实力不断夯实。连云港市拥有丰富的自然资 源，是国家重要粮棉油、林果、蔬菜等农副产品生产基地，拥有全国八大渔场之一的海州湾渔场、全国 四大海盐产区之一的淮北盐场，水晶储量及品位居全国之首。连云港市下辖海州区、连云区、赣榆区 3 个市辖区及灌云县、东海县和灌南县 3个县级行政区。全市土地面积 7,626平方公里，海域 7,516平方公 里。根据第七次全国人口普查结果，截至 2023年末，连云港市非流动人口 459.40万人，非流动人口城镇化 率达 64%，比上年末提高 0.92个百分点。 图1连云港市区位图 资料来源：连云港市人民政府网站
经济发展水平：连云港市经济总量在江苏省内排名较好，整体经济实力在全国范围内尚可，20232
年各项经济指标增速较高，外贸进出口增幅居全省首位。2023年连云港市 GDP和财政收入在江苏省排名靠后，但在全国范围比较，连云港市为百强地级市，整体经济实力仍较强。人均水平方面，连云港市人均 GDP略高于全国人均 GDP水平。产业体系方面，全市三次产业体系由 2021年的 10.7:43.6:45.7调整为 2023年的 10.0:46.1:43.9，三次产业占比略有下降。
从三大需求来看，近三年全市投资、消费及进出口增速波动均较大。2023年重点产业项目投资签约亿元以上项目破千，工业用电量增长 36.6%，增速均居全省首位，完成固定资产投资 2,189.10亿元，同比小幅提升，其中工业投资为负增长，对区域经济稳步的增长形成较大拖累，社会消费品零售总额增速 6.60%，
外贸方面，近三年连云港港口吞吐量持续增长，进出口总额保持正增长，增速有所波动，2023年外贸进出口增长 27.1%，增幅居全省首位。
注：人均 GDP根据 2023年末非流动人口数计算或 2023年统计公报得到。
资料来源：江苏省统计局、江苏省预决算公开统一平台，政府工作报告等，中证鹏元整理 表3连云港市主要经济指标及同比变动情况（单位：亿元）
注：进出口总额 2021-2022年单位为亿美元，2023年单位为亿元；人均 GDP2022年、2023年为统计公报披露数据，2021
资料来源：连云港市 2021-2023年国民经济与社会持续健康发展统计公报，中证鹏元整理 产业情况：连云港市发展石油化学工业、医药制造等产业为支柱产业，徐圩新区作为全市石化产业的承载基地，是全市投资重点，2023年全市石化产业产值突破 2,000亿，新批一类新药数量居全国地级市首位。近年来，依托港口资源优势，连云港市打造黑色金属冶炼和压延加工业、化学原料和化学制品制造业、医药制造业、电力热力生产和供应业、农副食品加工业、非金属矿物制品业、石油煤炭及其他燃料加工业、电气机械和器材制造业等八大主导产业，2015年连云港获批为七大国家级石化产业基地之一，徐圩新区作为连云港市石化产业的承载基地，是全市投资重点，2023年入选国家级绿色工业园区，3家化工集中区升格为省级化工园区。近年连云港市加快推进新旧动能转换和产业升级转型，大批不符合环保要求的传统化工企业被陆续关停，化工园区持续推进“腾笼换鸟”，吸引了盛虹石化、卫星石化等一批高质量石化企业投资建设，2022年总投资 677亿元的盛虹炼化一体化、335亿元的卫星化学轻烃综合利用项目全面投产，2023年盛虹炼化满负荷运行，卫星化学稳定生产，全市石化产业产值突破 2,000亿
位居全国地级市首位。海洋经济发展系列政策持续发力，海洋装备产业园开工建设，全球最大马力纯电动拖轮交付使用，赣榆创成国家级渔港经济区，海洋生产总值突破 1,100亿元。
对外开放方面，连云港在共建“一带一路”倡议十周年之际，成功举办首届中欧班列国际合作论坛等重要国际会议，依靠港口及大型项目落地等优势，仓储物流业发展形态趋势良好，港口吞吐量持续增长，2023年港口吞吐量增至 3.2亿吨、集装箱量 613.6万标箱，中哈物流基地集装箱量增长 10.1%，上合物流园物流量增长 6.8%，整车外贸出口量突破 30万辆，排名全国第三。徐圩港区扩大开放获国务院批复，航空口岸扩大开放通过省级验收。实施“稳外贸 23条”，外贸进出口完成 1,360亿元、增长 27.1%，增幅居全省首位。
发展规划和机遇：根据《连云港市国民经济与社会持续健康发展第十四个五年规划和二〇三五年远大目标纲要》，连云港市将发挥石化、医药等优势产业有突出贡献的公司引领示范作用。石化产业方面，以连云港石化产业基地为核心区，以灌云县临港产业区、连云港化工产业园区为拓展区，柘汪临港产业区为协同发展区，带动连云经济开发区化工产业转型升级，建设世界级石化产业基地。医药产业方面，建设医药产业科学技术创新策源地，建设全国一流医药产业园，加强医药产业公共基础平台建设，持续建设“中华药港”。
财政情况：2023年连云港市财力指标表现较好，财政质量及财政自给能力均有所提升，但较 2021年高点仍有差距。受 2022年大规模留抵退税政策等因素影响，2023年一般公共预算收入增长 20.3%，实现较高增长，但绝对规模在江苏省内排名末位。一般公共预算收入质量提升，税收收入占比超七成，但较 2021年仍有一定差距，财政自给率亦在提升，近三年连云港市政府性基金收入保持增长。
资料来源：江苏省预决算统一公开平台，政府工作报告，中证鹏元整理 工业部门为我国热力消费的重要领域，工业园区集中供热可提升能源综合利用率，因地制宜开展工业集中供热是未来主要发展趋势；煤炭价格高位运行对热力企业成本管控和盈利形成较大压力 集中供热是指由集中热源所产生的热水、蒸汽通过管网供给一个城市或部分地区生产和生活使用 的供热方式，其凭借较好的能源利用效率和良好的环境效益成为中国城市供热的主要方式。集中热源最重要的包含燃煤热电厂、燃气热电厂、燃煤集中锅炉房、燃气集中锅炉房、工业余热、低温核供热、垃圾焚烧等。近年来，中央及地方政府有关“淘汰落后产能”、“煤改气”等节能减排、清洁能源政策不断发布，各级地方政府加快了拆除高耗能、高污染的区域小锅炉房的进程，清洁供暖工程及“煤改气”工作快速推进。2022 年以来，国家发改委相继发布了《“十四五”节能减排综合工作方案》《关于完善能源绿色低碳
转型体制机制和政策措施的意见》《“十四五”新型城镇化实施方案》等，指出在环保逐渐趋严的大环境下，政策更倾向于推动生物质热电联产和固废热电联产等清洁供热方式。
按热力消费市场的计算机显示终端划分，供热行业可分为工业市场和居民采暖市场两大类。目前工业部 门是我国热力消费的主要领域，占全国热力消费总量的比重超过70%。与居民用热相比，工业供热集中度较低，以较为分散的供热形式为主，一般分布在工业园区内部或周边，经营模式包括用热企业独立经营、园区统一运营以及第三方供热等。中国工业热力供应存在生产的基本工艺相对落后、产业体系不合理等现象，已有部分地方政府出台鼓励工业园区集中供热等方式的政策。工业园区集中供热是指在政府规划管理的现代大型工业集中区内，运用现代先进的技术，建设符合国家节能环保标准的大型成套制气装备（通常为先进节能环保型的锅炉），并配套建设相应的管网，向区内用气企业集中供应清洁燃气的专业公司。
工业园区集中供热优势显著，选用大容量、大压力、高效率的锅炉建设集中热源供应站，锅炉热效率可达到85％以上，大幅度的提升能源综合利用率，有助于降低能源消耗。同时，采用大型锅炉建设热源站，减少了燃料的消耗、降低了二氧化碳、二氧化硫、烟尘等排放物的生成，进而有效地改善环境质量。随着经济的发展和人民生活品质的提高，因地制宜开展工业集中供热是未来主要发展方向。
2023年煤炭价格高位宽幅震荡，价格中枢有所下移。动力煤方面，2023年上半年，由于进口量增长较快、社会库存高企等因素，供需整体偏宽松，港口动力煤价格明显回落，4月下旬下降至764元/吨，其后在840元/吨以下小幅波动；三季度煤矿相关事故较多导致安监加强，短期供给走弱，同时进口煤量高位回落，叠加非电需求回暖，动力煤价波动回升，最高涨至1,035元/吨，进入四季度后随原煤产量恢复，价格逐步稳定至 930元/吨上下。炼焦煤方面，以京唐港山西产主焦煤为例，2023年上半年受蒙古和俄罗斯炼焦煤进口增量冲击，国内焦煤价格会出现显著下跌，下半年起受焦煤进口冲击大幅减弱、海外炼焦煤需求强劲以及山西煤矿安全事故供给扰动的支撑，炼焦煤价格大大反弹。总的来看，全年价格呈先跌后涨，价格中枢较2022年有所下移。
中证鹏元预计2024年煤炭价格将继续保持高位。随着增产保供以来，产能潜力的充分挖掘，国内煤矿产能利用率触顶，近两年煤炭保供压力已得到某些特定的程度缓解；国内新建产能规模有限，中东部地区产能继续衰竭并退出；再加上安全事故影响下安监常态化，或将对供给持续形成扰动；预计2024年仍是煤炭保供与安监政策的相互平衡，供给水平难以显著抬升。需求方面，预计2024年稳增长政策发力，终端需求有望形成支撑，中短期内电煤消费的基本盘依然稳固，煤炭消费量仍有增长空间。总的来看，中证鹏元预计2024年煤炭供需格局仍将维持适度平衡，煤炭价格将继续维持高位。
受资源禀赋等影响，目前火电仍为我国主导电源，双碳目标背景下，政策加快推进电力结构向新能源发展转型，清洁能源发电量及装机容量持续上升
从电源类型来看，目前我国电力来源仍以火电为主，2023年水电发电量同比下降，新能源发电量迅速增加，煤电充分的发挥兜底保供作用。2023年全国规模以上电厂发电量8.91万亿千瓦时，同比增长5.2%，其中水电发电量同比下降5.6%，分时段来看，年初主要水库蓄水不足以及上半年降水持续偏少，导致上半年规模以上电厂水电发电量同比下降22.9%；下半年降水形势好转以及上年同期基数低，8-12月水电发电量转为同比正增长。2023年全国规模以上电厂中的火电、核电发电量同比分别增长6.1%和3.7%，煤电发电量占总发电量比重接近六成，煤电仍是当前我国电力供应的主力电源，有效弥补了水电出力的下降；当年全国风电、太阳能发电量保持迅速增加，分别同比增长16.2%和36.7%。
从电源投资规模及结构来看，我国电力投资迅速增加，重心逐步向新能源和调节型电源转移。2023年电源工程完成投资同比增长30.1%，保持比较高增速，其中非化石能源发电投资同比增长31.5%，占电源投资的比重达到89.2%。2022年下半年以来受来水偏枯、发用结构错位、极端天气增多等因素影响，我国多地出现“有序用电”现象，火电的支撑性、调节性基础电源地位进一步凸显，火电投资重新加速，2022-2023年火电投资增速分别为26.38%和15.0%。
2023年我国非化石能源发电装机首次超过火电装机规模，电力生产行业绿色低碳转型趋势持续推进。
2023年全国新增发电装机容量3.7亿千瓦，其中新增并网太阳能发电装机容量2.2亿千瓦，占新增发电装机总容量的比重达到58.5%。截至2023年底，全国全口径发电装机容量29.2亿千瓦，同比增长13.9%，其中非化石能源发电装机容量15.7亿千瓦，非化石能源发电装机在2023年首次超过火电装机规模，占总装机容量的比重在2023年首次超过50%，煤电装机占比首次降至40%以下，装机结构延续清洁化趋势。分装机类型来看，2023年末全国火电装机规模为13.9亿千瓦，同比增长4.1%，增速较上年提升1.4个百分点，在电力供需总体偏紧的形势下，火电装机规模有所加速，仍是我国电力安全稳定供应的基础性电源及灵活调节的支撑型电源；2023年末全国水电装机规模为4.2亿千瓦，同比增长1.8%，上年装机增长规模基数高，2023年水电装机增速有所放缓；全国并网风电和太阳能发电合计装机规模从2022年底的7.6亿千瓦达到2023年底的10.5亿千瓦，同比增长38.6%，占总装机容量的比重为36.0%，同比提高6.4个百分点，在“双碳”等政策目标推动下，我国风电和太阳能发电装机规模保持快速增长。
资料来源：中电联2017-2022年全国电力工业统计快报数据，中证鹏元整理 自2016年国家启动增量配电业务改革以来，大量试点项目已经陆续投入运营，但目前仍存在技术和管理上的难题
为推进电力体制改革，有序向社会资本放开配售电业务，2016年以来国家发展改革委、国家能源局先后印发《有序放开配电网业务管理办法》（发改经体[2016]2120号）、《关于制定地方电网和增量配电网配电价格的指导意见》（发改价格[2017]2269号）、《关于进一步推进增量配电业务改革的通知》（发改经体[2019]27号），提出按照管住中间、放开两头的体制架构，结合输配电价改革和电力市场建设，有序放开配电网业务，鼓励社会资本有序投资、运营增量配电网，促进配电网建设发展，提高配电网运营效率。
自2016年国家启动增量配电业务试点改革以来，截至 2023 年末国家发改委和国家能源局先后完成五批次共459个试点项目的批复。中国能源研究会《2023年度增量配电发展研究白皮书》显示，截至 2023年末，全国有329个试点完成配电网规划编制，共计227个试点取得电力业务许可证（供电类）。增量配电业务改革经历近7年的发展，吸引了大量社会资本的关注和涌入，大量试点项目已经陆续投入运营，但改革涉及利益主体众多，也存在技术和管理上的难题，目前项目选取、配电价格、市场定位等仍然是增量配电业务领域普遍关注的问题。
公司仍属连云港市重要的地方产业投资运营主体，主营徐圩新区范围内的公用事业投资、港口物流、工程建设、园区配套服务等业务；受益于园区内产业加快速度进行发展，跟踪期内公用事业投资业务大幅放量，但公司逐步退出利润率低且需要垫资的化学品贸易，以致港口物流板块收入一下子就下降，同时自
公司仍主要承担徐圩新区相关配套服务设施的建设、运营和管理工作，业务主要涵盖公用事业投资、港口物流、工程建设、园区配套服务四大板块，业务较为多元。得益于园区入驻企业增加以及大型项目逐步投产，2023年公用事业投资板块业务规模快速扩大，是公司营收增长的主要驱动力，但随公司自2023年起逐步退出化学品贸易，港口物流收入面临较大的下行压力。
虽然园区配套服务毛利率波动较大，但得益于收入贡献度较高的公用事业投资板块盈利能力明显走强，加之盈利性偏低的港口物流业务收入一下子就下降，公司销售毛利率持续改善，但仍需关注未来盈利波动的风险。
源销售及污水处理、蒸汽及电力销售；园区配套服务最重要的包含土地回储、租赁业务、商品房销售、餐饮服务、广告及展
公用事业投资业务在徐圩新区仍具备很强的竞争优势，伴随着新区重大石化项目投产增加对蒸汽、电力等供应需求，2023年该板块收入规模成倍增长，且煤炭价格回落使得成本端压力明显缓释；目前各细分业务产能仍在持续扩张中，未来增长空间仍较为广阔
公用事业投资主要为公司面向园区内企业的蒸汽及电力销售、水资源销售及污水处理等业务，其中蒸汽及电力销售主要由子公司江苏方洋能源科技有限公司负责，水资源销售及污水处理主要由子公司江苏方洋水务有限公司负责。蒸汽与电力销售对公用事业投资板块收入贡献较大，随着虹洋热电联产扩建工程逐步推进，目前蒸汽业务总产能为3,428.50吨/小时，客户主要为园区入驻企业，目前主要向盛虹炼化（连云港）有限公司、江苏斯尔邦石化有限公司等大型石化企业供应高、中、低压蒸汽；公司对蒸汽定价实行煤热价格联动机制，但2022年之前政府指导价调整相对滞后（按年度调整），2023年起缩短为每季度调整，价格联动效应增强有助于保障盈利稳定性。公司供电业务在徐圩新区具备区域专营权，主要向国网江苏省电力公司采购，并销售给下游工业公司，每月根据各类上网电量和相应的江苏省物价部
发电等绿色能源项目，但目前自发电产能偏低，98%以上的售电量仍来自于外购电。
随着园区企业陆续投产，对原水、工业水的供给、污废处理、电力供应等需求增加，尤其是卫星石化一期和盛虹炼化等重点项目投产后，园区内用电、蒸汽需求成倍提升，2023年该板块收入及现金流大幅度增长，且煤炭价格回落亦使得毛利率明显抬升；目前虹洋热电联产工程、变电站、水厂仍在持续扩建中，后续随着产能扩张，预计未来该业务增长空间仍较大。
表6 公司公用事业投资业务收入情况（单位：万吨、亿千瓦时；元/吨、元/千瓦时；亿元）
注2：2023年公司另有733.37万元电力运维收入，上表中未予列示； 资料来源：企业来提供，中证鹏元整理
公司港口物流业务仍主要系围绕园区内企业组织的货物销售及配套仓储物流服务，但该业务利润较薄且存在垫资压力，2023年起公司逐步退出化学品贸易，以致该板块收入规模大幅度地下跌，未来计划依托自有煤炭供应服务产业链，重点发展煤炭产品交易
公司港口物流业务主要为化学品等货物销售以及与销售相配套的仓储物流业务，主要由子公司连云港徐圩港口控股集团有限公司（以下简称“徐圩港控”）运营。公司港口物流业务主要围绕园区内企业组织，与客户签订销售合同，约定商品数量、销售价格、交货时间以及地点，付款方式一般是通过电汇，账期一般为1-3个月，公司对供应商主要采取即期结算，总的来看该业务会占用公司一定营运资金。
为满足园区内大型项目投产产生的化学品需求，公司前期以开展化学品贸易为主，并且根据园区内项目建设要增加建材、混凝土等贸易，同时，自建自营的仓储物流等项目收益亦开始慢慢地放量。公司开展港口物流业务的最大的目的是保障园区内企业原物料需求，通过集中采购和仓储物流资源优势降低园区内公司制作成本，以更好地促进园区整体经济协同发展，因此该业务板块毛利率较低，但随着2023年起公司逐步退出收入规模大且利润率低的化学品销售业务，带动港口物流板块毛利率显著改善，未来计划依托自有的港口码头、煤炭仓库、输煤栈桥等煤炭供应服务产业链，重点发展煤炭产品交易。
工程建设收入主要来自于基础设施项目委托代建，2023年业务规模及毛利率均小幅波动，公司已投待结算的项目成本尚有一定规模；但项目回款仍较为滞后，沉淀了大量运用资金 公司工程建设板块收入主要来自于徐圩新区内的基础设施项目委托代建，委托方主要为徐圩新区管委会，项目建设资金由公司筹措。依据公司及子公司和徐圩新区管委会签订的项目委托代建协议，徐圩新区管委会应支付公司投资项目所发生的工程总费用（包括工程安装费、设备设施采购安装费、待摊费用等），并支付上述工程总费用的特殊的比例作为代建费。公司每年根据政府核算已发生项目建设成本确认本年度成本金额，以成本加成模式确认当年工程项目施工业务收入，并从存货的工程项目施工科目结转相关项目成本。
2023年，公司工程建设收入及毛利率仅小幅波动，由于委托方对部分项目下调代建费比率，以致2024年1季度该业务毛利率有所下滑。截至2024年3月末，企业主要在建基础设施项目（代建）计划总投资79.18亿元，尚需投资6.00亿元，2023年末存货中已投资未结算的开发成本余额22.61亿元，未来随着项目建设继续推进及工程结算，短期内工程项目施工业务收入来源有一定保障。但是受留抵退税等因素影响，徐圩新区可动用财政收入规模较小给予公司的工程建设回款情况仍欠佳，2023年末公司应收徐圩新区管委会的款项增至229.13亿元，运用资金被大幅占用。
表8 截至 2024年 3月末企业主要在建工程建设项目（代建）情况（单位：亿元） 项目名称 计划总投资 累计已投资 累计确认收入 累计回款
公司在建自营项目投资规模较大，建成运营有望增加公用事业投资、港口物流、园区配套服务等业务规模，但实际运营效益尚存不确定性，且持续的项目投入给公司带来较大的金钱上的压力 除了承接政府委托代建项目以外，公司还建设较大规模自主运营项目，主要包含自建工程类项目和公共租赁房项目等，项目建设资金主要由公司自筹。近年来公司持续加大对自建工程类项目的投入，代表其未来业务转型发展的方向，未来随着项目逐渐完工，园区内的各项配套基础设施将更加完备，公司将在此基础上进一步拓展公用事业投资、港口物流业务、园区配套服务等别的业务。截至2024年3月末，企业主要在建自营项目合计总投资额为378.92亿元，尚需投资119.88亿元，项目建设带来较大的资金缺口，建成后预计将采用自主经营的方式，有望进一步增加相关业务板块收入规模，但未来收益实现依赖于产业园区企业入驻情况及港口运营效益，具有一定不确定性。
表9 截至 2024年 3月末企业主要在建工程建设项目（自营）情况（单位：亿元） 项目名称 预计总投资 累计总投资 完工进度
徐圩给水处理厂及厂外配套供水管网一期工程 4.50 4.50 100.00%连云港石化基地工业废水第三方治理工程（二期） 3.79 1.70 44.93%连云港石化基地工业废水第三方治理工程 3.39 3.39 100.00%
徐圩水厂深度处理脱盐及区域供水提升工程 1.47 0.82 55.55%
园区配套服务业务收入主要由土地回储所贡献，但回储收入受制于政府规划稳定性较弱，2023年明显下滑
公司园区配套服务业务最重要的包含租赁业务、商品房销售等，其中租赁业务主要为公司出租办公楼等资产，商品房销售主要为公司出售自建的办公用房或人才公寓。土地回储收入是连云港市国土资源局回收公司尚未全面开发的土地时产生的土地增值收入，公司与连云港市国土资源局、徐圩新区管委会共同签订了《收回国有建设用地使用权协议》，收回部分公司所持有的通过招拍挂方式获得的土地，该业务属于非经常性业务，2023年收入规模因政府回储需求减少而显而易见地下降，且回款情况依赖于地方财政资金安排。截至2023年末公司投资性房地产中土地使用权价值217.48亿元，但该业务根据主管部门规划按需开展，不确定性较大。
公司继续获得当地政府及控制股权的人在资产注入、债务化解财政补贴等方面的有力支持 公司作为徐圩新区核心的投资建设及园区运营主体，徐圩新区管委会持续通过资金注入的形式为其提供支持。2023年及 2024年 1季度，公司共获得徐圩新区管委会拨付的化债资金及政府专项债资金16.13亿元以及股东方洋控股无偿划拨的部分航道资产 22.45亿元，资本实力得以壮大，同期徐圩新区管委会给予的收益性补贴合计 0.44亿元，较 2022年会降低，但仍对利润水准有一定贡献。
以下分析基于公司提供的经苏亚金诚会计师事务所（特殊普通合伙）连云港分所审计并出具标准无保留意见的2022年审计报告、经苏亚金诚会计师事务所（特殊普通合伙）审计并出具标准无保留意见的2023年审计报告及2024年1-3月未经审计的财务报表，报告均采用新会计准则编制。跟踪期内合并报表范围变化见表1，上述变动对公司财务报表可比性影响较小。
公司资产规模继续扩张，增量主要来自于债务融资及政府资金注入；资产仍主要沉淀于应收账款、土地及房产等，应收政府部门款项账龄进一步延长，投资性房地产仍存在价值波动风险，且土地受限规模仍较大，整体资产流动性较弱
为弥补工程建设项目建设资金缺口等，跟踪期内公司对外筹资规模持续增长，但增速有所放缓，负债总金额小幅上升。同期所有者的权利利益受益于政府资金注入、永续债发行等增幅较大，截至2024年3月末权益结构仍较为均衡，其中少数股东权益占比较大，主要系公司合并范围内非全资控股子公司较多，可能会影响所有者的权利利益的稳定性。公司资本结构欠佳，产权比率虽有所下滑，但仍处于偏高水平。
公司资产规模继续扩张，增量主要来自于债务融资及政府资金注入；资产仍主要沉淀于应收账款、土地及房产等，应收政府部门款项账龄进一步延长，投资性房地产仍存在价值波动风险，且土地受限规模仍较大，整体资产流动性较弱
为弥补工程建设项目建设资金缺口等，跟踪期内公司对外筹资规模持续增长，但增速有所放缓，负债总金额小幅上升。同期所有者的权利利益受益于政府资金注入、永续债发行等增幅较大，截至2024年3月末权益结构仍较为均衡，其中少数股东权益占比较大，主要系公司合并范围内非全资控股子公司较多，可能会影响所有者的权利利益的稳定性。公司资本结构欠佳，产权比率虽有所下滑，但仍处于偏高水平。
资料来源：公司 2022-2023年审计报告及未经审计的 2024年 1-3月财务报表，中证鹏元整理
随着政府资金注入、工程建设项目投入积累等，公司资产规模持续增长，截至2024年3月末，由公用事业投资和工程建设项目建设两大板块业务经营所沉淀的经营性资产、自有土地及房产（投资性房地产、固定资产、在建工程）、应收账款（主要系代建项目沉淀资金）规模仍较大，在总资产中占比75.57%，资产结构与公司业务特征相符。
投资性房地产主要为土地使用权，计划增值后转让，均为出让性质，已缴纳土地出让金，土地类型包括住宅用地、商业用地等，跟踪期内账面价值随土地回储及大陆桥会议中心转入固定资产而持续下降；中证鹏元注意到，公司投资性房地产采取公允价值模式计量，已连续多年实现评估增值，2023年由投资性房地产产生的公允市价变动收益增加额为12.19亿元，较上年显著下降，由于土地价格受政府调控及房地产市场环境等因素影响较大，未来其价值仍存在一定的波动风险。固定资产最重要的包含蒸汽、变电站、水厂等公用事业板块的经营性资产及园区厂房、办公楼、公租房等自有房产，在建工程主要为徐圩港区项目、虹洋热电联产工程等自营项目开发成本，由于虹洋热电联产相关工程于2023年完工转固，加之部分资产由投资性房地产转入，导致固定资产大幅度增长，而在建工程2024年1季度大幅度增长主要系无偿划入部分航道资产所致，未来收益实现情况需要我们来关注，同时我们关注到上述航道资产已提供资产移交协议以及工程完工验收材料，尚未形成资产评定估计报告等价值认定材料。应收账款以应收徐圩新区管委会的代建工程款为主，由于代建项目回款情况欠佳造成大量资金占用，截至2023年末占应收账款余额的94.87%，
账龄进一步延长；此外，公司前五大应收对象存在对盛虹系企业的贸易欠款，同期末余额合计5.92亿元，有几率存在一定的回收风险。
其他重要资产方面，因项目建设持续投入，公司账面货币资金会降低，其中2023年末16.34%的资金作为票据、履约保证金等用途而受限，账面资金对短期债务的保障程度偏弱。其他非流动金融实物资产和长期股权投资主要为公司对区域国企的投资，亦有部分投资对象系入驻园区的非公有制企业，需关注其投资风险，其他应收款主要为公司对政府单位和地方国企等的借款、代垫款等，欠款对象较为集中，存货以前期投入的代建项目开发成本为主，上述资产规模均相对来说比较稳定。长期应收款主要系公司投资的产业基金集合资金信托计划，2024年1季度已实现退出，故长期应收款余额大幅下降。
截至2023年末，公司受限资产规模达172.70亿元，占资产总额比例达15.67%，占同期净资产比例为46.00%，受限比例比较高，主要为公司以土地等作为抵押物向银行申请贷款，需关注其对公司融资弹性的影响。